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6.2.2008 | Von:
Jan Priewe

Leistungsbilanzdefizit der USA

Risiken und Handlungsstrategien

Fast alle Beobachter sind sich einig, dass die jetzigen Ungleichgewichte weit über jener Grenze liegen, die auf Dauer tragbar ("nachhaltig") erscheint, auch wenn diese Grenze schwer exakt quantifizierbar ist. Das größte Risiko besteht in einer abrupten Anpassung, wenn Anleger und Notenbanken ihre Bestände an Finanzaktiva zulasten von Dollaranlagen plötzlich umschichten und nicht nur die laufenden Kapitalströme reduzieren. Entscheidend sind dabei die subjektiven Erwartungen der Finanzmarktteilnehmer. Es käme im Fall einer plötzlichen Dollar-Abwertung zu einer entsprechenden Aufwertung des Euro, des Yen und der anderen asiatischen Währungen, wodurch die Aufwertungsländer massiv an Wettbewerbsfähigkeit verlören. Es ist sehr wahrscheinlich, dass der Euro dabei der wichtigste Aufwertungskandidat ist. Die USA gerieten infolge einer starken Abwertung unter Inflationsdruck, müssten dann mit steigenden Zinsen reagieren, wodurch die Weltkonjunktur gedämpft würde. Zudem könnten die USA ihren Konsum und das Staatsbudget nicht mehr wie früher durch Auslandskapital finanzieren, es sei denn sie stemmen sich mit hohen Zinsen gegen die Drift des Kapitalabflusses. Es ist nicht auszuschließen, dass eine solche harte Landung zu einer Weltrezession führt, zumal Wechselkursanpassungen meist mit zunächst exzessiven Ausschlägen erfolgen. Die Krise hätte die Funktion, realwirtschaftliche Anpassungen an neue Wechselkurse, welche die Leistungsbilanzungleichgewichte klein halten, voranzubringen. Keine Frage, dass dies vor allem in den Aufwertungsländern ein schmerzhafter Prozess wäre, der zudem zu Deflation, also sinkendem Preisniveau wie in Japan in den 1990er Jahren führen könnte. Weniger schmerzhaft wäre es wahrscheinlich für die USA, deren internationale Wettbewerbsfähigkeit sich sprunghaft verbessern würde. Hinzu käme, dass das US-Auslandsvermögen steigt und sich dadurch die Nettoschuldnerposition der USA deutlich bessert. Auch die Erträge der USA aus Auslandsvermögen stiegen im Wert, wenn sie in US-Dollar umgerechnet werden.

Erfolgte die Korrektur der Leistungsbilanzungleichgewichte jedoch moderat über einen längeren Zeitraum, z.B. über zehn Jahre, und würde sie im wesentlich nur die Kapitalströme, nicht aber die großen Bestände an Finanzvermögen betreffen, dann käme die Weltwirtschaft glimpflich davon. Die USA würden langsam das Haushaltsdefizit senken, die privaten Haushalte in den USA wieder etwas mehr sparen, weil die Banken restriktiver Kredit geben und die Vermögenspreise, insbesondere die Immobilienpreise, sich langsam nach unten anpassen; China, Japan und andere asiatische Überschussländern würden schrittweise gegenüber dem US-Dollar aufwerten; die Ölförderländer das Recycling der Petrodollars, die sie verdienen, mittels verstärkter Importe aus den USA forcieren; und die Euro-Zone würde Wachstum ankurbeln und dadurch mehr aus Amerika importieren - dies wäre das Szenario einer graduellen Korrektur.[16] Selbst wenn ein gradueller Abbau der Ungleichgewichte gelänge, wäre dieser nicht ohne Opportunitätskosten zu haben, denn das Wachstum der Weltwirtschaft oder wenigstens einiger Regionen würde gedämpft. Beispielsweise würde eine Renminbi-Aufwertung das hohe chinesische Wachstum drosseln, was vermutlich die wirtschaftlich schwache, aber politisch sensible Landwirtschaft am härtesten träfe. Überschuss-Länder mit relativ niedrigem Wachstumstrend wie Deutschland und Japan, die ihre heimische Nachfrage stärken, dadurch ihre Importe steigern und so die Leistungsbilanzüberschüsse abbauen, könnten aber unterm Strich gewinnen, weil die Binnennachfrage ein größeres Gewicht als der Außenhandelssaldo hat.

Berechnungen über die notwendige Dollar-Abwertung gehen weit auseinander, vielfach wird eine Abwertung um 30 bis 35 %, mitunter auch von 50 % gegenüber dem Euro und ähnlich gegenüber den asiatischen Währungen für nötig erachtet.[17] Zum Vergleich: Von 1970 bis 1980 wertete die DM gegenüber dem US-Dollar um 50 % auf, von 1985 bis 1995 um 61 %, und der Euro wertete gegenüber dem US-Dollar zwischen 2001 und November 2007 um 63 % auf (Abb.1). Bei einer graduellen Anpassung liegen die Auswirkungen auf das BIP der wichtigsten beteiligten Länder in einer geringen Größenordnung, für Deutschland beispielsweise bei ca. 1,5 Prozentpunkten gegenüber einem Referenzszenario ohne Wechselkursanpassung. Die entscheidende Frage ist also, ob es zu einer raschen oder allmählichen Anpassung kommt.[18] In Europa glauben die meisten offiziellen Institutionen, dass eine langsame Anpassung "von allein" über die Märkte kommt und kein politischer Handlungsbedarf gegeben ist (so etwa der Sachverständigenrat). Die Alternative wäre eine vorausschauende, multilaterale Politik zur Vermeidung des Risikos einer abrupten Anpassung. Für die Euro-Zone besteht dabei das Problem, dass der Euro stark gegenüber dem US-Dollar und zugleich gegenüber den asiatischen Währungen aufwertet und damit eine problematische Überbewertung eintritt, mit schädlichen Folgen für Wachstum und Beschäftigung. Durch Devisenmarktinterventionen gegen eine weitere Euro-Aufwertung ließe sich das Problem zwar mindern, aber die Europäische Zentralbank und der Ministerrat scheinen eine aktive europäische Wechselkurspolitik zur Stabilisierung des Euro-Dollar-Kurses vermeiden zu wollen, sei es im Alleingang oder international koordiniert.

Fußnoten

16.
Weber, Globale Ungleichgewichte. Theorien und Fakten. Vortrag, Essen, 28. 6. 2007 (http://www.bundesbank.de/presse/
presse_reden.php, 3. 1. 2008).
17.
Vgl. Sachverständigenrat (Anm. 14), S. 157ff.
18.
Vgl. Sebastian Dullien, Who is Going to Foot the Bill? Economic Consequences of a Disorderly Dollar Adjustment for the US, Europe and Asia, in: Jens van Scherpenberg/Katharina Plück (eds.), Sharing the Growing Burden of World Order. Stiftung Wissenschaft und Politik, Berlin 2006, S.20-30.