Internationale Finanz- und Wirtschaftsbeziehungen

10.11.2017 | Von:
Heribert Dieter

Die internationale Finanzordnung

Europas Weg in die Währungsunion

In Europa spielten sowohl die Regulierung der Finanzmärkte als auch die Stabilität der Wechselkurse schon lange eine wichtige Rolle. Verantwortlich dafür waren die bitteren Erfahrungen aus den Finanzkrisen der 1920er- und 1930er-Jahre. Die Hyperinflation in Deutschland im Jahr 1923 und die Turbulenzen nach den Börsenzusammenbruch 1929 hatten nicht nur die wirtschaftliche Entwicklung geschwächt, sondern auch für politische Instabilität gesorgt. Und um intensiv Handel miteinander betreiben zu können, brauchten die Länder Europas stabile Wechselkurse. Deshalb haben sie schon in den 1960er-Jahren, kurz nach Beginn der wirtschaftlichen und politischen Zusammenarbeit, über eine Ergänzung dieser Maßnahmen durch stabilere Währungsbeziehungen nachgedacht.

Erste Initiativen

Bereits fünf Jahre nach Unterzeichnung der Römischen Verträge schlug der erste Präsident der Europäischen Wirtschaftsgemeinschaft (EWG), Walter Hallstein, einen dreistufigen Plan zur Schaffung einer Währungsunion vor, der jedoch nicht verwirklicht werden konnte. Das Ende des Systems von Bretton Woods Anfang der 1970er-Jahre verschärfte derweil den Druck auf die Länder Europas: Die stark schwankenden Wechselkurse der 1970er-Jahre verursachten den im Warenhandel engagierten Unternehmen erhebliche Kosten, weil sie Geschäfte zur Sicherung der Wechselkurse abschließen mussten. Außerdem wurde deutlich, dass stark schwankende Wechselkurse der wirtschaftlichen Integration schadeten. Denn wenn Unternehmen nicht wissen, welchen Preis sie für den Export einer Ware am Liefertermin bekommen werden, mindert dies ihr Interesse an der internationalen Arbeitsteilung. Gleichzeitig war der Politik aber auch bewusst, dass unterschiedliche nationale Wirtschaftspolitiken in Europa mit ein Grund für Wechselkursinstabilität waren.

Der Delors-Plan von 1989: Gemeinschaftswährung und Europäische Zentralbank

Doch auch ein zweiter, unter Federführung des luxemburgischen Premierministers Pierre Werner ausgearbeiteter Plan zur Einführung einer Wirtschafts- und Währungsunion kam nicht zur Ausführung. Schließlich wurden die Vorarbeiten aus dem Werner-Plan unter maßgeblicher Leitung von Jacques Delors (Präsident der EU-Kommission 1985 – 1995) weiterentwickelt. Vor dem Fall der Berliner Mauer, im Juni 1989, wurde der Delors-Bericht verabschiedet. Er sah zwei Eckpfeiler vor: die dauerhafte Fixierung der Wechselkurse, garantiert durch eine Gemeinschaftswährung, und die Schaffung einer europäischen Zentralbank.
Die Europäischen WährungshüterDie Europäischen Währungshüter. (© picture alliance / dpa-infografik, Globus 11737; Quelle: EZB, Stand 2017)

Aus ökonomischer Perspektive ist der Unterschied zwischen einer Gemeinschaftswährung und dauerhaft fixierten Wechselkursen, bei denen die teilnehmenden Länder ihre Währung behalten, gering. In beiden Fällen verschwindet das Wechselkursrisiko, der wichtigste Punkt für Unternehmen. In Europa wurde mit der Schaffung der Währungsunion versucht, dem von Robert Mundell skizzierten Zielkonflikt (sieheTrilemma) zu entkommen. Die Europäische Währungsunion sollte für Unternehmen kalkulierbare Verhältnisse – genauer den Entfall des Wechselkursrisikos – schaffen. Dieses Ziel wurde erreicht.

Allerdings traten auch unerwartete, unerwünschte Wirkungen der Gemeinschaftswährung zutage: Seit der Schaffung des Euro kann die Europäische Zentralbank zwar auf die Wirtschaftslage im Euroraum reagieren, aber eine Differenzierung zwischen den Bedürfnissen starker und schwächelnder Volkswirtschaften ist für die Europäische Zentralbank wegen der erforderlichen Einheitlichkeit der Geldpolitik nicht mehr möglich.

Diskussion um Vor- und Nachteile der Währungsunion

In Deutschland warb die Bundesregierung in den frühen 1990er-Jahren mit den wirtschaftlichen Vorteilen der Währungsunion: Der Reiseverkehr werde vom Entfall der unterschiedlichen Währungen ebenso profitieren wie der grenzüberschreitende Handel mit Waren und Dienstleistungen und der Kapitalverkehr. Hingewiesen wurde auch auf den Wegfall landesspezifischer Währungsrisiken aufgrund niedrigerer Inflation und niedrigerer Zinsen.

Ein weiteres Argument war, dass bei einer Währungsunion die Spekulation gegen einzelne Währungen eingedämmt werden könne. Dies war nach dem drastischen Wertverfall des britischen Pfundes, das 1992 nach einer spekulativen Attacke innerhalb weniger Tage aus dem Europäischen Währungssystem ausscheiden musste, eine plausible Begründung.

Die Annahme, nur eine Gemeinschaftswährung könne die Spekulation auf Wechselkursveränderung dauerhaft ausschalten, hat sich mit Blick auf die vergangenen Jahre jedoch nicht bewahrheitet. Vielmehr hat sich gezeigt, dass die Märkte auch bei einer Gemeinschaftswährung sehr wohl auf den Austritt einzelner Länder aus der Währungsunion wetten, wenn stark divergierende Wirtschaftspolitiken der Länder und das Fehlen eines innereuropäischen Finanzausgleichs diese Wetten befeuern und damit erhebliche Turbulenzen verursachen.

In der Debatte zur Europäischen Währungsunion standen sich ein stärker politisch und ein stärker ökonomisch argumentierendes Lager gegenüber. Die Politik vor allem in südlichen EU-Ländern setzte auf die "Lokomotivtheorie": Die Währungsunion sollte die stagnierende realwirtschaftliche Integration beleben und die Länder Europas zur politischen Einigung führen.

Viele Ökonomen, einschließlich der Bundesbank, vertraten dagegen die "Krönungstheorie": Am Ende des politischen Integrationsprozesses sollte die Währungsunion die politische Union vollenden. Aus Sicht ihrer Kritiker hat sich die "Lokomotivtheorie" bislang nicht bestätigt. Sie sehen Europas Gesellschaften durch die Währungsunion eher gespalten als geeint. So wird etwa die Nullzinspolitik, die die Europäische Zentralbank mit Rücksicht auf Südeuropa seit der Finanz- und Wirtschaftskrise 2008/09 verfolgt, besonders in Nordeuropa mit Skepsis betrachtet.

Die Steuerungswirkung der EZB

Die EurozoneDie Eurozone (© Bergmoser + Höller Verlag AG, Zahlenbild 715 532)
Seit der Krise 2008/09 hat sich die EZB mit ihrer Politik des extrem billigen Geldes tendenziell von der Einschätzung leiten lassen, die Konjunktur in Europa sei schwach und zu sehr von der guten Entwicklung in Deutschland abhängig – eine Wahrnehmung, die von vielen Bürgerinnen und Bürgern geteilt wird.

Die aggregierten statistischen Daten bestätigen diesen Eindruck allerdings nicht: Im Jahr 2016 wuchs die Wirtschaft der Eurozone um real 1,7 Prozent, die der USA real um 1,5 Prozent. Es ergibt sich der Eindruck, dass letzteres in der Öffentlichkeit wahrgenommen wird, das Wachstum Europas eher nicht. Das Wirtschaftswachstum in der Eurozone lag im Jahr 2016 ziemlich genau auf dem Niveau des Jahres 2005 (1,8 Prozent). Demgegenüber betrugen die langfristigen Zinsen in der Eurozone im Jahr 2005 3,4 Prozent, im Jahr 2016 nur noch 0,8 Prozent. (Die langfristigen Zinsen werden von der OECD durch Betrachtung der Marktzinsen für Staatsanleihen mit zehnjähriger Laufzeit ermittelt. Es handelt sich also nicht um die Zinssätze bei Emission der Staatsanleihe, sondern um die Preise auf dem Markt für "gebrauchte" Staatsanleihen. (Alle Daten von der OECD, Economic Outlook, Annex Tables 1 und 40.)

Die EZB sieht Europa nach der Krise von 2008 immer noch unterhalb des langfristigen Wachstumspfades. Doch orientiert sich ihre Geldpolitik nicht allein am Wirtschaftswachstum. Vielmehr hat sie die Unterschiede zwischen den Ländern des Südens und des Nordens der Eurozone im Blick.

Die Fragen, wer von der Politik der EZB profitiert und wen diese Niedrigzinspolitik benachteiligt, lassen sich relativ einfach beantworten. Wer Kapital besitzt, etwa in Form von Sparguthaben, muss Nachteile in Kauf nehmen. Dagegen profitieren von den niedrigen Zinsen diejenigen, die verschuldet sind oder Kredite aufnehmen wollen und für geliehenes Geld weniger zahlen müssen als bei einer Geldpolitik, die die Erholung nach der Krise nicht ausblenden würde.

In der Eurozone sind die Nutznießer insbesondere hoch verschuldete Staaten im Süden, etwa Italien, sowie verschuldete Privathaushalte und Unternehmen. Bei den Privathaushalten profitieren vor allem die hoch verschuldeten Niederländer, deren Schuldenlast pro Haushalt sich 2014 auf 283 Prozent der Wirtschaftsleistung belief, von den niedrigen Zinsen. Bei der Verschuldung der Privathaushalte landet Irland auf Platz 2 (208 Prozent des BIP), auf Platz 3 Portugal (143 Prozent des BIP). Deutschland liegt hier mit 94 Prozent Verschuldung der privaten Haushalte noch vor Italien (90 Prozent).  Auch Staaten als Schuldner profitieren. Ohne die EZB-Politik hätten der deutsche Bundeshaushalt und die Haushalte der Bundesländer keine Überschüsse erzielen können.

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Wem nutzt billiges Geld

Es ist keineswegs so, dass sich Nutznießer und Benachteiligte billigen Geldes entlang nationaler Grenzen identifizieren lassen. Grundsätzlich profitieren aber alle Bürgerinnen und Bürger hoch verschuldeter Staaten. Ob der Nutzen höher ausfällt als die Kosten lässt sich einfach berechnen: Gesparte Kosten infolge niedrigerer Zinskosten des Staates abzüglich niedrigerer Erträge etwa auf Sparguthaben.

Einige Modellrechnungen: Beate Mustermann ist deutsche Staatsbürgerin und verfügt über ein Sparguthaben von 34.000 Euro. Durch die niedrigen Zinsen spart der Bundesfinanzminister pro Jahr 20 Milliarden Euro an Zinsen. Beate Mustermann ist eine von 80 Millionen Deutschen und hat einen Nutzen von 250 Euro, die der Bundesfinanzminister etwa durch Reduzierung der vorhandenen Schulden oder durch Steuersenkungen an die Deutschen weitergeben kann. Zugleich bekommt Frau Mustermann nicht mehr vier Prozent Zinsen pro Jahr auf ihr Erspartes, sondern nur noch ein Prozent. Pro Jahr fehlen ihr Einnahmen aus Zinsen in Höhe von 1.020 Euro. Per Saldo verliert Frau Mustermann jährlich 770 Euro durch die Niedrigzinspolitik der EZB. Ein Mitbürger, der überhaupt keine Ersparnis hat, profitiert und hat einen Nutzen von 250 Euro pro Jahr. Ein wohlhabender Deutscher, der auf seinem Sparbuch 100.000 Euro hat, verliert dagegen pro Jahr 2.750 Euro. Erfreulich sind die niedrigen Zinsen für einen Immobilienbesitzer, der 300.000 Euro aufgenommen hat. Die um drei Prozent niedrigeren Zinsen reduzieren die jährliche Zinslast um 9.000 Euro, zuzüglich der 250 Euro an eingesparten staatlichen Zinskosten.

Die Europäische Währungsunion kennt somit Verlierer und Gewinner, und es erscheint wenig sinnvoll, diese Frage auf die einzelnen Nationalstaaten zu beschränken. Der Nutzen in Form dauerhaft fixierter Wechselkurse ist erheblich, aber die Folgekosten der gemeinsam beschlossenen europäischen Währung werden in einigen Mitgliedsländern als unangemessen hoch angesehen und als "monetäre Zwangsjacke" wahrgenommen.

Auch nach der Abstimmung der Briten über den Austritt aus der Europäischen Union 2016 hat es bislang keine breite Debatte über die künftige Form der EU gegeben. In Deutschland haben führende Politiker, unter anderem die Bundeskanzlerin, eine "Rosinenpickerei" abgelehnt.

Andere Beobachter setzen jedoch genau auf dieses Modell und befürworten ein Europa einer "variablen Geometrie". Dies würde jedoch eine Änderung der Europäischen Verträge erfordern. Dort wird bislang am "Prozess der Schaffung einer immer engeren Union der Völker Europas" festgehalten.

Umgang mit Finanzkrisen in den USA und in Europa

Befürworter einer Vertiefung der europäischen Integration verweisen oft auf die USA, die sich ihrer Ansicht nach nicht nur durch eine gemeinsame Währung, sondern auch durch fiskalpolitische Kooperation auszeichneten. Dieses Argument trifft jedoch nicht ganz zu. Geraten in den USA einzelne Bundesstaaten in fiskalpolitische Schwierigkeiten, gibt es keine Hilfen der amerikanischen Bundesregierung in Washington. Denn nicht diese ist verantwortlich für die bundesstaatlichen Haushaltsrisiken, sondern die einzelnen Bundesstaaten. Es gibt auch die Möglichkeit der Insolvenz von Gebietskörperschaften, siehe den Fall Orange County in Kalifornien von 1994.

2017 zeigt sich am Beispiel Puerto Ricos, wie die USA Staatsbankrotte handhaben. Puerto Ricos 3,5 Millionen Einwohner haben Staatsschulden von 73 Milliarden Dollar angehäuft. Die Karibikinsel ist mit den USA assoziiert, aber kein US-Bundesstaat. Dennoch wird nun ein vom US-Kongress eigens für Puerto Rico verabschiedetes Gesetz angewendet, dass es der Regierung Puerto Ricos erlaubt, den Bankrott zu erklären und die vorhandenen Schulden nur teilweise zurückzuzahlen. Über die Höhe der Schuldenstreichung wird ein amerikanisches Gericht befinden. Vergleichbares gab es in den USA schon zuvor, etwa die Pleite der Stadt Detroit, bei der Gläubiger ebenfalls auf Forderungen verzichten mussten.

Anders als in Europa nehmen weder die Finanzmärkte noch die Politik an, dass der Bankrott eines staatlichen Schuldners Auswirkungen auf die Stabilität des amerikanischen Dollar hat. Auch auf Krisen einzelner Bankinstitute wurde in den USA anders reagiert als bislang in Europa. Seit 2008 wurden zahlreiche US-Banken geschlossen, darunter die große Investmentbank Lehman Brothers, aber auch 500 weitere Institute.

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Verstaatlichung und Verkauf von Nothern Rock

Großbritannien wurde früher als die meisten anderen europäischen Volkswirtschaften von der weltweiten Finanzkrise erfasst. Eine der ersten Banken, die um Liquiditätshilfen bitten mussten, war Northern Rock, eine in der Immobilienfinanzierung tätige Bank. Nachdem sich die Krise verschärfte und zum ersten Mal seit 150 Jahren ein Sturm auf eine britische Bank zu beobachten war, wurde Northern Rock am 22. Februar 2008 verstaatlicht. Die Aktionäre verloren ihr Kapital. Schon nach kurzer Zeit wurde die Bank in zwei Teile aufgespalten: Ein Teil übernahm die Altlasten und verblieb in Staatsbesitz, der andere Teil, das Neugeschäft, wurde ausgeschrieben und Anfang 2012 an die Bank Virgin Money verkauft. Der Staat muss für diese Stützungsaktion bis zu zwei Milliarden Pfund zuschießen, was im Vergleich zu den Kosten von Bankenrettungen auf dem europäischen Festland ein überschaubarer Beitrag ist.

"Northern Rock rescue could cost taxpayer £2bn", BBC Online, 18. Mai 2012, im Internet unter http://www.bbc.com/news/business-18106848

Inwieweit eine Rettung speziell von Lehman Brothers die anschließende internationale Finanz- und Wirtschaftskrise hätte verhindern können, ist bis heute in Expertenkreisen strittig. Ein Teil der Beobachter meint, die Schließung von Lehman Brothers am 15. September 2008 sei ein "Jahrhundertfehler" (so Der Spiegel am 9. März 2009) gewesen, erst diese Entscheidung habe die internationalen Finanzmärkte in den Grundfesten erschüttert.

Die Gegenposition verweist darauf, dass das Finanzsystem durch jahrelange Übertreibungen instabil geworden war. Denn die US-Hypothekenmärkte hatten zuvor massenweise Kredite an Menschen ohne Einkommen vergeben und damit eine Kreditblase erzeugt, die der Zusammenbruch von Lehman lediglich zum Platzen brachte. Nach dieser Sichtweise hätte eine Rettung von Lehmann die Krise nicht verhindert, sondern lediglich den Zeitpunkt des Zusammenbruchs verschoben.

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Systemisch relevante Banken und deren Rettung

In den Finanzkrisen der letzten Jahre wurde häufig von Banken gesprochen, die systemrelevant seien. Damit ist gemeint, dass solche Banken so groß und so mit anderen Finanzinstituten vernetzt sind, dass ein Zusammenbruch dieser Bank eine Krise des gesamten Finanzsystems nach sich ziehen würde. Die Politik sei deshalb gut beraten, systemrelevante Banken stets zu retten und damit eine größere Krise zu verhindern.

Das Bewusstsein, im Krisenfall vom Staat gerettet zu werden, kann Banken allerdings dazu verleiten, sehr risikoreiche Geschäfte einzugehen. Zudem gibt es bislang keine Kriterien für die Systemrelevanz einer Bank. Daher können sich selbst mittelgroße Banken als systemrelevant erklären, um im Krisenfall gerettet zu werden. In der Schweiz, wo es mit der UBS und der Credit Suisse zwei sehr große, vermutlich wirklich systemrelevante Banken gibt, hat die Schweizer Politik diesen Banken besondere Auflagen gemacht. Ende des Jahres 2018 müssen beide Banken sehr viel mehr Eigenkapital für den Krisenfall vorhalten als kleinere Institute (19 statt 13 Prozent der risikogewichteten Kreditsumme). In den USA hat ein Mitglied des dortigen Zentralbankrates, Neel Kashkari, ein noch höheres Maß an Eigenkapital für Banken gefordert, die zu groß für staatliche Rettungsmaßnahmen (too big to fail) seien. Er nannte eine anzustrebende Eigenkapitalausstattung von 38,5 Prozent der Kreditsumme.

Aus den Krisen der vergangenen Jahre haben die EU-Mitgliedsstaaten grundsätzlich gelernt, dass es eine stufenweise Haftung geben sollte: Zuerst haften die Eigentümer (die Aktionäre) einer Bank, dann weniger gut besicherte Gläubiger, anschließend besser besicherte Gläubiger und Großsparer (Einlagen oberhalb von 100.000 Euro). Erst in allerletzter Instanz haften im Idealfall die Steuerzahler. Allerdings wurde dieser marktwirtschaftlich angemessene Pfad – die Schließung von Banken bei Schutz der Spareinlagen (bis zu einem Maximalbetrag) – bei den in Not geratenen italienischen Banken im Jahr 2017 wieder nicht eingehalten.