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1.5.2009 | Von:
Hanno Beck
Helmut Wienert

Anatomie der Weltwirtschaftskrise: Ursachen und Schuldige

Die Krise nimmt ihren Lauf

Die extrem expansive Geldpolitik der amerikanischen Zentralbank Fed führte seit Mitte der 1990er Jahre dazu, dass die kreditfinanzierten Ausgaben von Investoren und Konsumenten wuchsen. Da zugleich die Regierung die Nachfrage durch wachsende Haushaltsdefizite anschob, erlebte die amerikanische Wirtschaft einen kreditfinanzierten Boom, in dessen Sog die Importe wuchsen, während die Exporte stagnierten. Finanziert wurde der Importüberschuss vor allem von den Zentralbanken der asiatischen Lieferländer, welche die im Export verdienten US-Dollar ihrer Exporteure zum Festkurs gegen heimische Währung ankauften und diese Beträge in amerikanischen Staatsanleihen anlegten. Durch den Zustrom von Waren und Kapital aus dem Ausland blieben die Güterpreise und Zinsen in den USA trotz des Booms niedrig, während die Vermögenspreise (Aktien, Anleihen, Immobilienpreise) stiegen. In der Spätphase dieses Booms vergaben die Banken immer freizügiger Immobilien-Kredite auch an sehr schlechte Schuldner (Subprime-Kredite). Besichert waren diese Kredite durch die damit gekauften Häuser oder Gewerbeimmobilien, und da die Immobilienpreise beständig stiegen und die Banken die Kredite mittels Verbriefung aus ihrer Bilanz entfernen konnten, schien diese Praxis risikolos zu sein. Institutionelle Investoren wiederum kauften die Verbriefungen gerne, da sie nach Strukturierung relativ risikolos zu sein schienen, aber höhere Renditen als Staatsanleihen einbrachten.

Auslöser der Krise war der Verfall der Immobilienpreise in den USA: Während sich die Häuserpreise in den Vereinigten Staten von 1989 bis 1997 kaum verändert hatten, stiegen sie von 1998 bis Mitte 2006 auf das 2,6-Fache. Dann drehte sich der Trend, und die Immobilienpreise gaben auf breiter Front nach. Das Platzen der Immobilienblase bedeutete naturgemäß das Ende des Geschäftes mit den Subprime-Krediten: Immobilien, die als Besicherung für die Kredite dienten, waren jetzt als Sicherheiten praktisch wertlos. Als Folge mussten Banken, die solche Kredite in ihren Bilanzen hatten, Abschreibungen vornehmen; die Verluste aus diesen Abschreibungen schmälerten ihr Eigenkapital. Bedeutender für den Verlauf der Krise war allerdings, dass das Risikobewusstsein vieler Investoren sprunghaft wuchs: Niemand wollte die verbrieften Kredite mehr kaufen. Der Markt für diese Papiere brach zusammen; die Praxis der Auslagerung der Kredite funktionierte nun nicht mehr. Da niemand mehr diese Papiere kaufen wollte, konnte man auch keinen Preis mehr dafür ermitteln, ihr Wert fiel ins Bodenlose. In der Folge mussten Schattenbanken und Banken, die solche Papiere in ihren Bilanzen hatten, dramatische Wertberichtigungen zu Lasten ihres Eigenkapitals vornehmen.

In Europa war der Hypothekenkäufer Hypo Real Estate (HRE) eines der ersten Opfer des Marktzusammenbruchs bei strukturierten Produkten. Das Geschäftsmodell der HRE beruhte im Kern auf kurzfristigen Einlagen institutioneller Anleger, mit denen sie langfristig laufende Kreditverbriefungen kaufte. Praktisch funktioniert ein solches Geschäftsmodell, solange die Zinsen bei langfristigen Krediten deutlich höher sind als bei kurzfristigen Einlagen. Um die Eigenkapitalrendite hoch zu halten, arbeitete die Hypo Real Estate mit sehr hohem Kredithebel: Auf einen Euro Eigenkapital kamen 50 Euro Fremdkapital - die Balance zwischen Rendite und Sicherheit war vollkommen aus dem Ruder gelaufen. Als die Kunden die Risiken wahrnahmen und ihre kurzfristigen Einlagen abzogen, kam es zum Zusammenbruch: Die Einlagen waren in jetzt unverkäuflichen Verbriefungen gebunden, Kasse und Eigenkapital waren kaum vorhanden, und auch Anschlussfinanzierungen gab es keine, da niemand bereit war, der Bank noch Geld zu leihen.

Noch eine Spur riskanter hatten die Sächsische Landesbank (Sachsen LB) und der Mittelstandsfinanzierer IKB (Deutsche Industriebank) operiert: Sie betrieben Zweckgesellschaften im Ausland (Rhineland Funding bzw. Ormond Quay), die - ähnlich wie die Hypo Real Estate - langfristig verbriefte Kredite kauften, die sie mit kurzfristigen Einlagen finanzierten. Durch die rechtliche Auslagerung liefen diese Aktivitäten außerhalb der Bankbilanz, wodurch die gesetzlichen Vorschriften bezüglich Eigenkapitalunterlegung und Bankenaufsicht umgangen wurden. Mit dem Fall der Immobilienpreise in den USA bekamen die Zweckgesellschaften das gleiche Liquiditätsproblem wie die Hypo Real Estate, und da die IKB und die Sachsen LB ihren Zweckgesellschaften hohe Kreditlinien für mögliche Liquiditätsausfälle eingeräumt hatten, die nun in Anspruch genommen wurden, wurden beide Banken illiquide und von ihren Zweckgesellschaften mit in den Abgrund gerissen.

Weltweit bekamen immer mehr Banken ähnliche Liquiditätsprobleme wie in den drei geschilderten Fällen. Nun griffen die typischen systemischen Risiken im Finanzsektor: Banken haben sich untereinander in erheblichem Umfang Kredite gewährt und sich gegenseitig strukturierte Wertpapiere verkauft. Die Unsicherheit, ob ein potenzieller Kreditnehmer seine Kredite zurückzahlen kann (counterparty-risk), wuchs in der Krise massiv an. Da niemand genau wusste, wie stark andere Banken bei "faulen Krediten" engagiert waren, bei Krediten also, deren Rückzahlung fraglich bzw. unwahrscheinlich ist, sank die Bereitschaft, sich gegenseitig Kredit zu gewähren oder Wertpapiere abzukaufen erheblich.

Mit der Pleite der amerikanischen Investmentbank Lehman Brothers im September 2008 wurde eine neue Qualität der Krise erreicht, da jetzt auch die Zuversicht schwand, der Staat würde keine große Bank Pleite gehen lassen. Bei allen Finanzinstitutionen setzte eine fieberhafte Suche nach Risiken in den eigenen Bilanzen ein, auch das Vertrauen in andere Banken war zerstört. Als Folge des gegenseitigen Misstrauens brach der Markt für Zentralbankgeld zwischen Geschäftsbanken (Geldmarkt) zusammen; Kredite wurden kaum noch vergeben, und wenn, dann zu extrem hohen Zinsen. Auf dem vorläufigen Höhepunkt der Krise erreichte die Angst vor einem Bankzusammenbruch die privaten Bankkunden, die nun um ihr Geld fürchteten - das Risiko eines bank run stieg dramatisch an; Kunden zogen ihre Einlagen bei Banken ab.

Die Banken kämpften nun an mehreren Fronten: Die von ihnen vergebenen Immobilienkredite wurden notleidend und belasteten ihre Bilanz. Die Zweckgesellschaften verloren ihre Einlagen und mussten die Kreditgarantien der Muttergesellschaften in Anspruch nehmen, was deren Bilanz zusätzlich belastete. Verstärkt wurde die Krise durch den Kursverfall der Wertpapiere in den Bilanzen der Banken: Verluste, die aus dem Kursverfall von Wertpapieren entstehen, schmälern das Eigenkapital einer Bank und damit die zur Vermeidung der Insolvenz notwendigen Rücklagen - jeder Rückgang der Aktienkurse oder der Kurse für die verbrieften Kredite, in die investiert worden war, brachte die Banken näher an den Abgrund.

Um sich gegen Illiquidität und Insolvenz zu schützen, reduzierten die Banken das Verhältnis von Einlagen (Fremdkapital) und Eigenkapital, also den Hebel. Dies geschah vor allem durch die Rückführung von Krediten und die Reduktion des Fremdkapitals; der andere Weg, die Aufnahme von mehr Eigenkapital, war in der bereits schwelenden Krise kaum möglich. Je stärker die Eigenkapitaldecke der Banken schrumpfte, umso mehr reduzierten die Banken auch ihre Kreditvergabe. Dies brachte im nächsten Schritt die Realwirtschaft in Finanzierungsschwierigkeiten (credit squeeze oder credit crunch), so dass Unternehmen Investitionen zurückstellen mussten oder gar illiquide wurden. Als Folge fielen Gesamtnachfrage und Produktion, die Arbeitslosigkeit stieg.

Zusätzlich verminderte der mit der Finanzkrise einhergehende Verfall der Wertpapierpreise das Vermögen der privaten Haushalte, wodurch sich das Konsumklima weiter verschlechterte. Wegen der weltweiten Beteiligung von Finanzinstitutionen am Handel mit strukturierten Produkten waren auch die Auswirkungen des Crashs weltweit zu spüren, der Abschwung der Realwirtschaft erfasste alle wichtigen Wirtschaftsregionen gleichzeitig, was die Abwärtsdynamik verstärkte, da - anders als bei regional begrenzten Einbrüchen - der Export keinen Ausgleich für die schrumpfende Binnennachfrage bewirken konnte. Die Finanzkrise mutierte zu einer weltweiten Wirtschaftskrise.